超杰股份:汽车紧固件行业前十名,盈利能力优越,但规模优势不足

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证券代码:301005 综合评级:BBB

一、主营业务 评分:65

1、业务分析:公司主营业务是为汽车厂商提供紧固件产品,一辆轻型车或乘用车需紧固件约580种规格、50kg、5000件左右,公司产品包括螺钉螺栓、形连接件、塑料类紧固件三大类,单价非常低,不足一毛钱,主要以二级或三级供应商的方式进入到汽车厂供应体系,终端客户包括大众、通用、吉利、长城、日产、蔚来等整车厂。近几年公司产品逐步延伸到新能源汽车,下游应用包括电控逆变器与电机、汽车底盘焊接、动力总成系统、变速箱、冷却系统、电池包、充电桩、座椅,终端客户为特斯拉、比亚迪、蔚来、大众、长城等。

2、行业竞争格局:目前公司产品市场定位偏向中高端高强度紧固件为主,螺钉螺栓类产品通用性、标准化程度较高,产品标准化和中高端应用或是公司毛利率显著优于同行的核心原因。在高端紧固件领域,仍然是海外供应商玩家为主,包括伍尔特、内德史罗夫、卡迈锡、ITW(伊利诺斯工具公司)、阿雷蒙、毅结特等,国内富奥股份、浙江长华、晋亿实业、泉峰汽车具有显著优势,是行业龙头,其他同行包括华培动力、瑞玛工业等,整体来说行业竞争非常充分,公司当前具有一定的盈利能力优势,规模优势并不突出。

3、行业发展前景:我国出口的紧固件大多为低端产品,高端紧固件(主要是高速机车、航空、航天、飞机制造关键紧固件)仍需大量进口,2019 年我国进口紧固件金额达到28.39 亿元,进口紧固件平均价格高达10617美元/吨,而出口紧固件平均价格仅为2062美元/吨,随着国内厂商工艺水平的不断提升,未来国产化趋势明朗。近几年新能源汽车发展迅速,车身结构也有较大的变化,紧固件产品亦随之变化,轻量化发展将是未来主要发展方向,能紧跟新能源汽车市场需求的公司有望在未来的竞争中脱颖而出。

4、公司业绩增长逻辑:(1)汽车行业需求稳定增长;(2)新能源汽车产品占比提升;(3)产能扩大;

文中方框内文字均为正文的数据补充,可作略读

·简介:成立日期:2001年;办公所在地:上海

·业务占比:螺栓螺钉38.44%(毛利率33.8%)、异形连接件42.93%(毛利率40.18%)、塑料紧固件12.39%(毛利率42.94%)、其他6.24%(毛利率14.7%);出口占比:10.35%;

·产品及用途:汽车发动机涡轮增压系统,换档驻车控制系统,汽车排气系统,汽车座椅、车灯与后视镜等内外饰系统的汽车关键零部件的连接、紧固。此外,公司的紧固件产品还应用于电子电器、通信等行业。

1、螺钉螺栓:是以冷镦工艺为主要成型方式加工而成的金属类产品,主要应用于汽车座椅、车灯与后视镜等内外饰系统、底盘系统等模块中零部件的连接与紧固,也应用于家用电器、电子设备、通信基站设备等;

2、形连接件:是以冷镦成型与精密机加工的组合工艺为主要成型方式的金属类产品,主要应用于汽车动力系统涡轮增压器、排气系统、换挡驻车控制系统等模块中关键零部件的紧固与连接;

3、塑料类紧固件:汽车管卡、卡箍,汽车线束用扎带、汽车内饰座椅门板用CLIP产品,发动机、涡轮增压器用密封防尘盖以及万向节等产品。

4、其他:垫片、螺母等;

·销售模式:汽车行业直销(占比约87%),电器、电信行业部分经销(占比约13%);

·上下游:上游采购钢材、线材、棒材、五金件、模具、尼龙、生产辅料,下游应用至汽车、电器等领域;

·主要客户:富奥石川岛18.08%、科友贸易9.51%、华域视觉5.53%、佛吉亚5.29%、上海菱重增压器4.69%,前五大客户占比43.09%;其他客户包括:盖瑞特、博世、麦格纳、法雷奥、海拉、安道拓、德韧、宁波丰沃、法雷奥西门子等,终端OEM为大众、通用、吉利、长城、日产、蔚来等整车生产厂商。在电子电器、通信行业,主要应用于家用电器和通信基站天线,终端客户有大金空调、松下、夏普、东芝、雷勃电气、爱立信等。

·行业地位:国内汽车紧固件行业前十;

·竞争对手:海外市场:伍尔特、内德史罗夫、卡迈锡、ITW(伊利诺斯工具公司)、阿雷蒙、毅结特等企业,他们在10.9 级以上的高强度汽车紧固件占据主导地位;

国内:富奥股份、浙江长华、华培动力、泉峰汽车、晋亿实业、瑞玛工业等。

·行业核心竞争力:1、产品性能指标;2、规模与成本优势;3、客户忠诚度;

·行业发展趋势:1、紧固件轻量化发展:根据前瞻产业研究院统计,汽车紧固件的需求约占整个紧固件行业总销量的23%左右,行业占比最高。据统计,一辆轻型车或乘用车需紧固件约580种规格、50kg、5000件左右;汽车轻量化的途径包括提高材料强度、新结构设计以及采取轻质金属等措施,汽车紧固件的发展必然也要随之向着轻量化、高强度化方向发展;2、零部件降价趋势:对于新产品,汽车行业客户通常会要求供应商在开始的3-5 年内有一定幅度的年度降价,年降比例一般为3%-5%。

·影响公司利润核心要素:1、汽车行业增长速度;2、上游原材料价格波动;3、产能扩张;

二、公司治理 评分:70

1、大股东持股及股权质押、高管激励:大股东技术背景出身,持股比例合适;公司管理较为扁平化,核心高管数量较少,薪资不足40万元,在上海地区和上市公司体系属于中等偏低水平,股权激励约5%,较为合适。

2、员工构成:以生产人员为主,技术人员为辅,汽车紧固件行业属于劳动密集型行业,对设备的投入也有一定的要求,公司人均创收超过65万,人均净利润超过15万,在汽车零部件行业中属于较高水平。

3、机构持股:公司前十大流通股东均为自然人股东,未受到主流资金的关注。

·大股东:持股比例为48.07%;股权质押率:0%

·管理层年龄:40-59岁,高管及员工持股:通过上海誉威、上海文超合计持有约5%;

·员工总数:527人(+17):技术54,生产383,销售21;本科学历以上:40;

·人均产出:2020年人均营收:65.4万元;人均净利润:15.4万元;

·融资分红:2021年上市,累计融资(1次):5.21亿,累计分红:0.26亿;

三、财务分析 评分:75

1、资产负债表(重点科目):公司资产规模较小、账面现金充裕,应收账款和存货占营业收入比例合理,固定资产金额偏低,主要是公司规模不大,在建工程金额高于固定资产,上市后公司大幅扩产,如果客户跟得上,公司营收和净利润有望加速增长,市场跟不上公司业绩也可能被大幅拖累。负债非常少,负债率仅有11.44%,整体资产结构健康。

2、利润表(重点科目):2020年营收和净利润逆势增长,毛利率大幅提升6.6%,或是因为下游新能源汽车需求旺盛、供不应求所致,但是新品一般3-5年内会有降价的压力,届时公司盈利能力将承压。2021年毛利率回落,应是大宗商品大幅涨价原因,以及会计政策调整原因,随着公司规模的逐步扩张,毛利率或将回归均值、盈利能力趋于平滑。

3、重点财务指标分析:公司净资产收益率高于20%,在同行中属于较高水平,上市后公司资产规模扩张,指标或有下滑;近两年净利润率超过20%,显著高于同行,未来汽车厂必然有压价的诉求,公司盈利能力或受到削弱。

·资产负债表(2021年Q3):货币资金3.67,交易性金融资产0.5,应收账款1.08存货1.08固定资产0.54,在建工程0.8,无形资产0.32;短期借款0.07,应付账款0.72;股本0.57,未分利润1.49,净资产7.57,总资产8.55,负债率11.44%;

·利润表(2021年Q3):营业收入2.91(+26.3%),营业成本1.86,销售费用0.06(+40.91%),管理费用0.17(+33.01%),研发费用0.15(+30.43%),财务费用-0.01,其他收益0.03;净利润0.59(+15.59%)

·核心指标(2018-2021年Q3):净资产收益率:27.89%、21.63%、33.4%、11.8%;毛利率:33.26%、33.03%、39.79%、35.97%;净利润率:15.05%、14.42%、23.58%、20.32%;

四、成长性及估值分析 评分:60

1、成长性:汽车紧固件行业市场容量较大,但是竞争也异常激烈,汽车零部件行业亦是资本和劳动密集型行业,规模优势是核心竞争力之一,公司当前虽然拥有盈利能力的优势,但是一旦规模无法持续扩张,很容易被市场淘汰,未来的成长空间非常大的同时也面临被淘汰风险。

2、估值水平:基于公司的成长性和汽车零部件行业属性,赋予公司20-30倍市盈率;

·预测假设:营收增长:25%、20%、30%;净利润率:19%、17%、15%

·营收预测:2021E:4.3;2022E:5.2;2023E:6.7;

·净利预测:2021E:0.8;2022E:0.9;2023E:1;(假设数据即达到条件时对应市值,须根据实际数据调整)

·市盈率:20-30倍

·2023年合理估值:20-30亿;当前合理估值:15-20亿(基于25%/年收益预期);价格区间:28-34元/股(未除权、除息);

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑:(1)汽车零部件行业快速发展;(2)快速扩产;

2、核心竞争力:(1)研发及技术优势;(2)客户优势;(3)产品优势;

3、风险提示:(1)宏观经济波动风险;(2)原材料价格上涨;(3)募投项目风险;

·核心竞争力

1、技术研发和工艺设备优势

公司及核心技术人员从事于高强度紧固件和异形连接件的研发经验丰富,目前拥有78项国内专利权,其中发明专利7项。技术研发中心实验室拥有价值千万元以上的国内外先进测试设备,包括卧式多功能螺纹紧固件分析系统(德国)、材料光谱分析仪(日本)、产品清洁度测试系统、X-射线荧光测试仪(德国)、三丰圆柱度仪(日本)、微机万能试验机、RoHs分析仪(日本)、盐雾试验机、高低温交变试验机、X-射线荧光测试仪(德国)、轮廓仪等。

2、产品优势

公司产品结构完善,经过多年与整车厂的合作,形成了覆盖汽车发动机涡轮增压系统,换档驻车控制系统,汽车排气系统,汽车座椅、车灯与后视镜等内外饰系统的紧固件产品体系。

3、客户资源优势

公司产品主要供给国内外知名汽车零部件一级供应商如石川岛、华域视觉、盖瑞特、博世、佛吉亚、麦格纳、法雷奥、海拉、安道拓、德韧、上海菱重、宁波丰沃、博马科技、法雷奥西门子等,终端OEM为大众、通用、吉利、长城、日产、广汽菲克、蔚来等整车生产厂商。

·风险提示

1、宏观经济波动的风险

公司一般作为二级或三级供应商通过上级供应商向整车厂供货,若未来经济增速持续放缓,汽车消费继续萎缩,将可能造成公司订单减少、存货积压、货款回收困难等状况。

2、募投项目风险

公司募集资金投资项目建设完成后,将新增部分固定资产,且增长幅度相对较大。募投项目实施后每年折旧费将大幅增加,如果募投项目建成后,不能按计划投产并产生效益,则公司经营业绩有下降的风险。

3、原材料价格波动的风险

公司主要原材料为钢材(线材、棒材)、塑料原料等。钢材作为大宗基础工业产品,价格波动相对较大,塑料紧固件产品的主要原材料为进口PA66,属于石油化工产业链产品,受原油及相关化工产品等大宗商品价格因素影响较大。

六、公司总评 (总分68)

公司是国内汽车紧固件行业前十,近几年凭借标准化的产品和新能源新品取得了高于同行的盈利能力,上市后产能迅速扩大,但是汽车零部件毕竟属于资产和劳动密集型产业,汽车厂对供应商也有严苛的品控和降价要求,未来一旦产品降价将对公司的盈利能力带来较大的冲击,公司当前规模优势并不突出,必须持续扩产跻身行业前三方可能在未来的竞争中站稳脚跟,量增价减公司未来的净利润增长存在较大的压力。

评级标准:AAA≥85、AA:77-84、A:70-76;BBB:60-69,BB:55-59,B:50-54;CCC及以下≤49

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